fredag 27 april 2012

Inköp april 2012: VIV + TEF

Under april har jag fortsatt köpa Vivendi och startat en ny position i Telefonica. Innehaven motsvarar 15 respektive 5% av marknadsvärdet. I och med detta har telekom (denna duo+Telia) seglat upp som min största bransch med en andel på 26%. Vidare har det förstås blivit en del räntor för att allokeringen 80/20 ska hålla.

Direktavkastningen på portföljen har tagit ett skutt till 5.2%.

kvartalsrapport från XOM och PG

Exxon
Q1)
Försäljning (usd)     +9%
Resultat (usd)         -11%           

Citat:
"Oil-equivalent production was down over 5% from 2011. Excluding the impact of higher prices on entitlement volumes, OPEC quota effects and divestments, production was down 1%."
Men högre priser på olja och naturgas har kompenserat den minskade volymen. Främsta förklaringarna till den minskade vinsten är "higher operating expenses and the absence of gains on asset sales"

Exxon höjer utdelningen 21%. Direktavkastningen är 2.6% och trots höjningen delar Exxon bara ut en tredjedel av fyra års snittvinst. Trevligt innehav att ha som hedge mot stigande oljepriser.


PG
PG har brutet räkenskapsår och kallar därför januari-mars för q3.
q3)
Försäljning (konstant valuta):  3%
Rörelseresultat (usd):              -11%
Justerat för "omstruktureringskostnader" steg rörelseresultatet 2%.
PG skriver "The benefits from sales growth and cost savings were offset by higher commodity costs."

q1q2q3)
Försäljning (konstant valuta):  4%
Rörelseresultat (usd):              -17%
Värt att notera är att PG under denna period haft en goodwillnedskrivning. Exklusive denna post skulle rörelseresultatet "bara" minskat 4%.

Försäljningen av Pringles verkar vara på god väg då parterna är överens. Jag tycker det verkar klokt att avyttra Pringles som ligger lite utanför företagets övriga verksamhet. PG höjer utdelningen 7% (direktavkastningen landar därmed på 3.4%).

Jag är kanske inte överförtjust i aktien till dagens pris, lite dyr sett till vad man får. Men jag har ju sagt att jag ska minska frekvensen omplaceringarna.. Får trösta mig med att PG ses som den fula ankungen i sektorn och värderas klart lägst av konsumentgiganterna jag spanar på (KO+Colgate+UL).


Övrigt
Bland övriga nyheter kan nämnas att J&J höjt utdelningen 7% (direktavkastningen uppgår för närvarande till 3.8%).

torsdag 26 april 2012

Analys av Telefonica

senast uppdaterad: 16e september 2012

Allmänt om bolag
Telefonica är världens tredje största telekomoperatör (baserat på antal kunder). Aktien har rasat drygt 40% det senaste året. Kanske har Mr Market överreagerat?

Geografisk spridning
Andel av 2011 års försäljning med årlig försäljningstillväxt sedan 2009 inom parentes:
Spanien            28% (-6%)
Övriga Europa 24% (5%)
Latinamerika    47% (13%)
Spanien svarar alltså för mindre än en tredjedel av Telefonicas försäljning.

Vinsterna då?
Andel av 2011 års rörelsevinst och rörelsemarginal inom parentes:
Spanien             30% (17%)
Övriga Europa  11% (7%)
Latinamerika     61% (21%)

Rörelsevinst per materiell tillgång:
Spanien            20%
Övriga Europa   4%
Latinamerika    14%
Trots den spanska ekonomins kräftgång är lönsamheten fortfarande god. Enorm skillnad i lönsamhet mellan hemmet mellan hemmamarknaderna (Spanien och Latinamerika) samt övriga Europa.


Historik
Telefoförlust och slopade utdelningen år 2002. Det fria kassaflödet var dock helt OK. Bra tillväxt sedan dess men vinst och utdelning är ner det senaste året (medan fritt kassaflöde är stabilt).
Imponerande att det fria kassaflödet inte minskat i takt med den spanska ekonomin. Som vi ser i bilden nedan har arbetslösheten varit över 20% sedan 2010.
Tillväxt (bedömning utifrån historik)
Vinst per aktie har ökat 13% per år sedan 2004 medan försä medan försäljningen ökat 4%.




Värdering (pris 11.6 €)
ng:   0% (slopad utdelning, ska återupptas 2013)
P/E (5år):        8
P/FCF (5år):   6


Finansiell ställning
Soliditet:                    goodwill överstiger det egna kapitalet:(
Räntetäckningsgrad:  4 (fem års snitt)


Lönsamhet
Telefonicas ROA ex goodwill har snittat 7% de sista fem åren. Detta kan jämföras med France Telecom (6%), Vodafone (7%) och Telia (13%). Capex% har snittat 46% sedan 2002, i linje med andra telekomgiganter. Kapitalintensiv verksamhet men ger samtidigt stabila fria kassaflöden varje år.

ROA visar oroväckande nog en fallande trend sedan 2008.


Bedömning
Räddaren i nöden för Telefonica de senaste åren har varit den sydamerikanska verksamheten. Enligt Telefonica har regionen mycket tillväxt kvar. "Smartphone penetration" är t.ex. bara 25% av Europas. 

Morningstar skriver i denna artikel om hur viktigt det är med marknadsandelar i telekombranschen. Nedan listas Telefonicas största marknader. En blandad kompott, Telefonica ser starka ut i Spanien och Latinamerika, mindre så i Centraleuropa.

Här kommer marknadsandelar för fler sydamerikanska länder. Positionen i Peru ser riktigt trevligt ut med 60% av mobilmarknaden och 90% av ADSL. Telefonica är i regel största eller näst största aktör.

Jag tror att storleksfördelar är viktiga inom telekom och gillar därför Telefonicas storlek. Största baksidan tycker jag är den höga skuldsättningen. Vidare finns risken för teknikskiften, telekom är en bransch i förändring. Om de satte mig vid styrrodret skulle jag sälja China Unicom och avveckla en hel del av verksamheten utanför Spanien och Latinamerika.

Även om kvaliteten om kvaliteten inte är perfekt så får vi inte glömma värderingen. Sex gånger intjäning för ett konjunkturstabilt förensamhet och stor exponering mot tillväxtmarknader.

-------  
Länkar
lundaluppen: Analys av Telefonica

tisdag 24 april 2012

hög utdelning från Europas telekombjässar - del 2

Eftersom det verkar varit stort intresse för mitt förra inlägg om telekombolag fortsätter jag på det spåret!

Soliditet
I föregående inlägg nöjde jag mig med räntetäckningsgrad, här kommer soliditet exklusive goodwill. Vi ser att Telefonica, France Telecom och Vivendi är belånade upp till skorstenen då dess egna kapital är obefintligt. Det kan jämföras med Vodafone, Telia och Telenor som har 30-40% av balansräkningen obelånad.

Jag ger högst betyg till Telia då både dess soliditet och räntetäckningsgrad är bra.

Lönsamhet
Högre marginaler än konkurrenter tyder på kostnadseffektivitet och/eller pricing power. Under den senaste femårsperioden har France Telecom haft klart svagast vinstmarginal medan Telia och Vivendi haft högst. Även sett till ROA är France Telecom sämst i klassen och Telia bäst.

Buy When There´s Blood In The Streets?
Investopedia skriver:
"contrarian investing at its heart - the strongly-held belief that the worse things seem in the market, the better the opportunities are for profit. Most people only want winners in their portfolios, but as Warren Buffett warned, "You pay a very high price in the stock market for a cheery consensus." In other words, if everyone agrees with your investment decision, then it's probably not a good one."
Jag är ju framme och nosar på fransk-noterade France Telecom och Vivendi samt spansk-noterade Telefonica. Det kanske inte är konstigt att det går att hitta billiga aktier i dessa länder med tanke på dessa ras:
Jag kan tänka mig att telekombolagen dragits ner i det allmänna börsfallet. Jag har ingen aning hur makro kommer utveckla sig. Spanien ser oroväckande ut. Telefonica är visserligen noterad på spanska börsen men bara en tredjedel av försäljningen kommer från hemlandet (hälften från Sydamerika). Vivendi är visserligen noterat på franska börsen men har betydande verksamhet på andra sidan haven.

Denna trio värderas till 4-6 gånger fritt kassaflöde vilket jag tycker ser väldigt aptitligt ut. Frågan är förstås om historisk intjäning är uthållig. Värderingen tar höjd för ett rejält (och beständigt) vinsttapp på 30-40% följt av 0-tillväxt.

söndag 22 april 2012

fungerar 50/50-metoden?

Jag håller som bekant en fast fördelning mellan aktier och räntor (80/20%). Om mina aktier går upp kraftigt i pris "tvingas" jag sätta in nya sparmedel i räntor. Det är ett sätt att tygla mina känslor så att jag inte säljer när allt ser som mörkast ut (och aktierna är som billigast). Frågan är dock om det är en bra strategi med tanke på hur dålig avkastning räntor ger jämfört med aktier (särskilt efter beaktande av inflation).

Frågan är förstås inte ny. Graham resonerar i sin bok The Intelligent Investor från 1949:
"The sovereign virtue of all formula plans lies in the compulsion they bring upon the investor to sell when the crowd is buying and to buy when the crowed lacks confidence. 

[...] An investor nowadays is likely to grow uneasy and impatient while waiting for his cyclical buying opportunity to reappear. In the meantime, also, his funds will bring him no interest in the bank and only a negligible rate if placed in short-term securities. Thus he can lose more in dividends foregone than he can ever gain from buying at eventual low levels."

www.hohwu.se kan vi faktiskt få svar på hur olika allokeringsstrategier fungerat historiskt. Där kan vi se historisk avkastning för aktier (både svenska och amerikanska), räntor och guld sedan 1965. Vi kan även testa avkastningen för olika formula plans, såsom 50/50 med årlig viktning. Tillsammans med 4020 har jag faktiskt hjälpt till med en del input för sidan:) Hemsidan är källa för resten av inlägget.


Formula plan VS buy´n´hold
Vi ser att det varit en god strategi att sitta fullinvesterad i aktier det senaste halvseklet. Med denna strategi har 100 dollar växt till 4000 (justerat för inflation). Det är dubbla avkastningen jämfört med 50/50 strategi (årlig omplacering för att uppnå 50% aktier och 50% räntor).

Fördelarna av att köpa och sälja i fördelaktiga lägen (50/50 strategin) har alltså inte kunnat kompensera den sämre avkastningem på räntepapper. Vidare innebär ständiga omplaceringar förstås skatt (som förtjänstfullt nog ingår hemsidans siffror). 
S&P500

This time is different?
Graham skriver:
[formula plans] "can be counted on to yield results better than a mere buy-and-hold policy, provided the market does not "run away" permanently on the up side."

Värdering (sett utifrån Schillers PE10) har nått en högre "normalnivå" än på 60-talet. Men högre vinstmultipel förklarar "bara" ca 1100 USD av värdeökningen (mindre än en tredjedel). Högre värdering av vinster förklarar alltså en del av aktiernas kraftiga överavkastning.





Sitta still i båten eller omgruppera varje år?
Den som 1965 placerat 50$ vardera i aktier och räntor, för att sedan låta dessa ligga, hade faktiskt slagit den aktive placeraren som varje år viktat om till 50/50. 

Konklusion
Jag tror att aktier även kommande decennier utklassar räntor. Mitt räntesparande ger 3.5% och jag tror att avkastningen på aktierna mycket väl kan bli den dubbla (med tanke på att direktavkastning och återköp uppgår till 6%).

Jag tror inte att min market timing är god nog för att kompensera för denna differens (dessutom tillkommer realiserade skatter). Men av privatekonomiska skäl kommer jag  nog behålla ränteandelen på minst 20%.

Korrigering av Telefonicas räntetäckningsgrad

Telefonica ingår numera som finalist i min tidigare undersökning om Europas telekombjässar. Jag har nämligen upptäckt att dess räntetäckningsgrad är högre än vad Morninstar anger. Värderas mycket lågt på historisk intjäning. Närmare hälften av intjäningen kommer från Sydamerika. Ska nog kunna bli en närmare analys av både FT och Telefonica så småningom..

torsdag 19 april 2012

q1 från J&J , PM och Telia

J&J
Q1 2012 vs 2011 (konstant valuta): 
Försäljning :                  +1%
Justerad* EPS   :            +2%
*valuta- och s.k. engångseffekter exkluderas.

Försäljning (konstant valuta):
USA                   -5%
Övriga världen +6%

Försäljning (konstant valuta):
Medical            +1
Pharma            +3
Consumer         -1

Glädjande att pharma växer trots utgående patent. Verkar vara fortsatta problem för konsumentsegmentet i USA p.g.a. kvalitetsbrister i produktion och produktåterkallelser. Bland annat har en fabrik varit stängd sedan 2010 p.g.a. kvalitetsproblem. J&J skriver "the plant should be ready for a U.S. regulatory certification review process in late 2013."

Jag är kanske inte överförtjust i Pharma då det kräver kontinuerliga innovationer, men jag gillar övrig verksamhet (60% av intjäning). En av tre amerikanska bolag med kreditbetyg AAA, stigande utdelning i 49 år, rimligt värderad.


PM
Ännu ett riktigt starkt kvartal från tobaksgiganten. 
Q1 2012 vs 2011 (konstant valuta): 
Försäljning       +11%
Volym              +5%
Rörelseresultat +13%

Försäljning (konstant valuta) med volymförändring inom parentes:
EU                                                             +5% (-2%)
Eastern Europe, Middle East & Africa   +13% (+4)
Asien                                                        +16% (+12)
Latin America & Canada                          +5% (3)
"Som vanligt" starkt från tillväxtmarknader men glädjande nog växer även EU försäljningsmässigt. Vi ser att prishöjningar varit en faktor faktor i samtliga regioner.


Telia
Stabilt som vanligt från Telia.. 
Q1 2012 vs 2011 (konstant valuta):
Försäljning                             +3%
EBITDA före engångsposter  -1%

Försäljning (konstant valuta)
Mobil       +3%
Bredband   0
Eurasien  +13%

För helåret förväntas omsättningstillväxten i lokala valutor och exklusive förvärv bli 1-2 procent.

----
Jag kan passa på att tipsa om portföljfunktionen på morningstar.com
Där kan man som gratismedlem skapa en portfölj med favoritaktierna och sedan smidigt följa nyhetsflödet för dessa bolag.

lördag 14 april 2012

Vivendi värderas lägre än summan av delarna

Efter tre veckors uppehåll kommer så två inlägg på samma dag:)

Ett sätt att värdera konglomerat som Vivendi är att värdera varje del individuellt och sedan jämföra summan med konglomeratets marknadspris.

Värdet av innehavet i Activision Blizzard (ATVI)
Spelutvecklaren Activision Blizzard är den enklaste delen att värdera då företaget är börsnoterat och har egen redovisning.
 
Marknadsvärde= Pris * Antal aktier= 12.4USD * 1156m = 14 358mUSD=10 979mEURO
Vivendis andel= 0.6*10 979mEURO = 6587m EURO
Då antalet utestående aktier för Vivendi uppgår till 1240 miljoner blir värdet per aktie av denna post ca 5.3 EURO.

Mr Markets värderingar är ibland gripna ur luften så för säkerhets skull gör jag även en egen bedömning. Med tanke på att ATVI knappt har några skulder, besitter starka varumärken , har små kapitalbehov och växer snabbt tycker jag att "rättvist" P/FCF är 15. När jag applicerar denna multipel på genomsnittligt fritt kassaflöde sedan 2007 får jag fram ett värde motsvarande 6.0 EURO per Vivendi aktie.


Resulterande värdering på övrig verksamhet
Dagens pris på Vivendi:            12.7
60% av ATVI               :           5.3 - 6.0
Pris exklusive ATVI     :          6.7 - 7.4 EURO

Vivendi fritt kassaflöde per aktie (3y)   :      2.7 EURO
Varav ATVI                                            :     0.4 EURO
Fritt kassaflöde exklusive ATVI            :      2.3 EURO

P/FCF (3y) exklusive ATVI:                        2.9 till 3.2

Jag tycker att Vivendis telekomverksamhet i Sydamerika och Afrika (15% av försäljning, 25% av EBITA) är värda betydligt mer än 3 gånger intjäning. Motsvarande självständiga bolag tror jag skulle värderas till åtminstone PE 12.

Med mina resonemang kan Vivendis värdering (med lite möda) motiveras endast på basis av innehaven i Activision Blizzard, GVT och Maroc Telecom. Investeraren får återstående verksamhet, 70% försäljningen och 60% av EBITA, nästan gratis.

Portföljuppdatering 14e april

Det har faktiskt hunnit gå hela tre veckor sedan jag bloggade sist. Det har varit osannolikt mycket att göra på jobbet med kvartalsavslutning och revision. Jag noterar att börsen gått ner 6% sedan förra inlägget. Med tanke på att jag är en nettoköpare glädjer detta mig.

Värderingar
Baserat på gårdagens stängningskurs ser portföljens värderingar ut såhär:

Sedan förra uppdateringen har jag lagt till en ny kolumn benämnd "Share Repurchase (5y)". Denna kolumn visar årlig förändring av antal aktier 2006-2011. Återköp innebär att företag köper aktier som de sedan inaktiverar. Därigenom ökar utdelning och vinst per aktie. Som exempel ser vi att Exxon i genomsnitt minskat antalet aktier med 5% per år.

Portföljen som helhet har en trevlig värdering tycker jag. Direktavkastning och återköp uppgår tillsammans till 6.1%. FCF-yield (direktavkastning om hela fria kassaflödet delades ut) är något högre på 6.9%. Ett försiktigt antagande är att företagen kan växa i takt med inflation och i sånt fall blir min reala avkastning 6-7%. Betydligt bättre än sparkonto som ger omkring 1-2% realt.

Efter att ha läst på mer om Vivendi känner jag mig mogen att öka insatsen (blir i slutet av april). Priskrig inom telekom skrämmer bort många men jag tycker summan av delarna är mycket större än aktiekursen. Om företaget skulle styckas och delarna säljas var för sig tror jag att priset mycket väl skulle kunna bli 50% högre. Jag har kikat lite på France Telecom också men där är belåningen högre.

Jag tycker Exelons värdering börjar se riktigt intressant ut. Tyvärr har kärnkraftens andel av dess elproduktion minskat till 55% i och med samgåendet med Constellation Energy. Eftersom april är sista månaden innan Aktieinvest höjer priserna rejält tänkte jag fokusera på aktier hos denna mäklare men det kan nog bli inköp av Exelon i maj. Utöver Vivendi kan det nog bli små ökningar i J&J och Novartis också. Kanske även lite PM även om jag tycker värderingsmultipeln är lite hög.

Jag tycker ingen aktie är oroväckande dyr.. än så länge verkar jag kunna hålla säljimpulserna under kontroll.

Sammansättning
*  Räntor: 20%
* Aktier 80%
Portföljen består av nio aktieslag. Senaste inköpet var Vivendi som redan uppgår till 8% av aktiernas marknadsvärde. Det har rullat in en del utdelningar på sistone och de har som vanligt återinvesterats automatiskt.


En tänkbar uppdelning på branscher:
Detaljhandel                             26%
Konsumentvaror                      23%
Läkemedel                               23%
Telecom + Media+Elbolag      21%
Oljebolag                                   8%

Mail vid nytt inlägg