lördag 24 september 2011

Är tillväxten hållbar?

På den frågan finns det förstås många olika undersökningsvinklar. En metod är att undersöka om det gjorts några förvärv. Förvärvsdriven tillväxt, som sker på bekostnad av belåning, är inte hållbar i längden. Om det skett stora uppköp kan det vara klokt att ta tillväxtsiffror med en nypa salt.

Det finns säkert flera sätt att angripa frågeställningen men jag har valt att titta på kassaflödet. De flesta företag har olika poster för "vanliga" investeringar i rörelsen (typ nya maskiner) och förvärvsbaserade (t.ex. ta ett lån och köpa upp en konkurrent). Jag kollar fem år tillbaka då det är den tidsperiod jag brukar använda när jag räknar ut historisk försäljnings- och vinsttillväxt. För att kunna få grepp om siffrorna relaterar jag dessa till det löpande kassaflödet från rörelsen. Lundbergs får inte vara med då undersökningen skulle bli för omfattande.
Exelon, H&M och PG har nästan inte nettoköpt någon verksamhet. Deras historiska tillväxt är således inte speedad av förvärv. Exxon och Unilever har faktiskt avyttrat mer verksamhet än de köpt. Exxon har sålt mycket av sin bensinmacksverksamhet medan Unilever bland annat sålt sin tvättmedelsverksamhet i USA. Unilever har lägre historisk tillväxt än andra konsumentgiganter och det blir mindre oroande när man tar hänsyn till avyttringar.

I andra delen av skalan finns Novartis som gjort flera stora förvärv under perioden. Lite självkritik är här på sin plats då jag flera gånger pekat på den goda historiska tillväxten. En viktig förklaring till den goda historiken bör dock vara förvärven. Jag kan tycka att nyckeltalet blir lite missvisande för J&J då företaget gjorde ett jätteförvärv 2006 när man köpte Pfizers receptfria verksamhet. Exklusive detta år svarar förvärv för ca 10% av J&Js löpande kassaflöde.

Jag trodde att Telia skulle vara "värst" när det gäller förvärv men här blev jag positivt överraskad. Uppköp kan förstås vara bra men det är riskablare än organisk tillväxt och inte sällan förstör det värde. Här är ett inlägg i ämnet.

Inkludering av Capex i diskussionen
Vi kan passa på att jämföra uppköpens storlek med de "vanliga" investeringarna. Två företag, J&J och Novartis, har under perioden använt mer pengar till förvärv än till vanliga investeringar. Novartis investerar mer än sitt kassaflöde vilket inte är hållbart i längden (särskilt som utdelningen dessutom är ganska tilltagen). Jag får som sagt börja ta Novartis tillväxtmått med en större nypa salt (även om värderingen knappt kräver någon tillväxt alls).

Flera företag har investerat mindre än en fjärdedel av sitt löpande kassaflöde. Det är en styrka att ha en verksamhet som inte är så kapitalkrävande. Det fria kassaflödet räcker då till amorteringar, aktieåterköp och/eller utdelningar.

3 kommentarer:

  1. Mycket svårt som investerare att veta vad som är bra och inte när det gäller frågor som dessa.

    Novartis har ju uppenbarligen lagt mer pengar på förvärv och investeringar än vad man har tjänat, vilket innebär att man i princip har lånat upp pengar för att betala aktieutdelningar.

    Samtidigt kan det ju vara så att företaget befinner sig i ett läge där det finns gott om investeringsmöjligheter som ger god avkastning. I sådana fall kan det ju vara positivt att företaget väljer att flytta fram sina positioner när tillfälle ges.

    För att veta hur det ligger till gäller det att kunna branschen, vilket jag inte gör i detta fall.

    SvaraRadera
  2. Jag tycker det är trevligt med ledning som visar "kapitaldisciplin" och bara investerar i sina bästa ideer. En av fördelarna med utdelningsaktier är att utdelningarna har en återhållande funktion och tvingar fram prioriteringar.

    SvaraRadera
  3. Jag anser att många förvärv är ett vågspel och att interna investeringar ofta är billigare och mer pålitliga (om än gråare och långsammare).

    SvaraRadera

Mail vid nytt inlägg