söndag 23 september 2018

Apetits växtbaserade proteinprodukter

Apetit annonserade häromveckan att bolaget investerar 10mEUR i en ny produktionslinje för "vegetable-based value added products" såsom grönsaksbiffar och rödbetsbullar. Produktkategorin växer snabbt och seglar på en global trend av stigande efterfrågan. Enligt uppgift har "plant-based meat alternatives" växt ca 8% årligen sedan 2010 globalt, en tillväxt som väntas fortsätta. Jag tror att Apetit har förutsättningar att dra nytta av denna trend då bolaget har lång erfarenhet och är marknadsledande på frysta grönsaker på hemmamarknaden.   


Värdering av branschkollegor
Framtidstron för produktkategorin speglas i att nordamerikanska branschkollegor med fokus mot liknande produkter ("meatless meat", "plant based protein") har förvärvats för ca 3x försäljningen, 6-10x materiella tillgångar och 17-60x eget kapital.

Klicka för förstoring
(källor: Årsredovisningar för Pinnacle Foods + Maple Leafs)

Om vi applicerar dessa tillgångsmultiplar på Apetits nya produktionslinje skulle den vid färdigställande i teorin vara värd 60-100mEUR dvs mer än hela dagens börsvärde på 70mEUR! Om vi istället utgår från försäljningsmultiplarna så är nuvarande försäljning i Apetits fryssegment ca 50mEUR vilket ger ett teoretiskt värde på nuvarande frysverksamhet kring 150mEUR. Viktigt att notera är dock att dessa nordamerikanska "peers" har betydligt snävare fokus mot nämnda kategori i jämförelse med Apetits större bredd (från obehandlade grönsaker till potatisprodukter till pizzor).

Jag skulle aldrig köpa matproducenter till någonting i närheten av de här multiplarna. Även om tillväxten materialiseras så är frågan om den blir särskilt värdefull med tanke på att konkurrensen rimligen blir hård (homogena produkter).

Men jag tycker alltid det är trevligt att få något gratis. I min värdering av Apetit utgår  jag från tio års vinstsnitt vilket innebär att den här nya produktkategorin får väldigt låg vikt (den nya produktionslinjen ingår förstås inte alls). Hela fryssegmentet upptas i min värdering till 30mEUR (12x tio års vinstsnitt på skuldfri basis).

2 kommentarer:

  1. Intressant grävjobb!

    Dock är jag högst osäker på konkurrenskraften i leverantörsledet till dagligvarubranschen. Exempelvis har både Orginalbagaren och HKscan haft stora problem trots att båda i någon mån är ledande på sina marknader. Det är relativt få aktörer som gör hälsosamma vinster och dessa kommer ofta från food service snarare än försäljning till kedjorna. Att just sälja via food service bör skada bolagets möjlighet att sälja sitt varumärke och vilket bör skada lönsamheten avsevärt. Ett starkt och efterfrågat varumärke är ett måste för att kunna ha några marginaler. Köttersättningsnischen lockar oerhört många konkurrenter och trender kommer och går (se pulled oats osv). De stora kedjorna jobbar stenhårt med att utveckla private label på området och jag är även här oroad för hur Apetit ska kunna få tillräckligt starkt fäste. Återigen blir Scan ett skräckexempel där deras varumärken i många fall inte är tillräckligt starka för att motivera någorlunda bra marginaler.

    SvaraRadera
    Svar
    1. ja det var det jag var inne på i slutet av inlägget, hög tillväxt behöver inte vara värdefullt, det kan t.om. vara värdeförstörande om den aldrig utmynnar i god lönsamhet. Jag tror också det är tveksamt om köttersättningsnischen kommer ge någon vidare lönsamhet med tanke på begränsade varumärken.

      Trenden med private label kommer nog fortsätta men Apetit har ändå stordriftsfördelar ,vissa varumärken och dominerande position inom finsk rapsolja / finsk spannmålshantering. Lönsamheten behöver inte vara hög med tanke på att bolaget värderas till 0,7x eget kapital.

      Radera