måndag 30 september 2013

exit Svedbergs

Jag har sålt min aktier i Svedbergs till 24,2kr. Inte så mycket för att försäljningstapp och lönsamhetsproblem fortsatt och förvärrats (även om det oroar mig en del med tanke på att Sverige långt ifrån varit i någon kris) utan mer pga nya insikter.

Jag har sent omsider insett att det är missvisande att se på historiska vinstsiffror för Svedberg. På grund av generösa utdelningar är nuvarande eget kapital nästan 40% lägre än tioårssnittet och totala tillgångar är ca 20% lägre. *Samtidigt är effekten på sista raden begränsad då tidigare nettokassa antagligen inte gav någon högre avkastning.*

Med ett P/B på 3,9 måste S återvända till hög lönsamhet för att motivera värderingen. Vi kan jämföra med Ekornes (2,2) och Kabe (1,7). Jag är tveksam till om Svedbergs kan hålla en hög lönsamhet i längden. Konkurrenten Aspen grundades 2002 och på bara tio år har de uppnått en fjärdedel av Svedbergs försäljning med bättre lönsamhet. Svedbergs har en del konkurrensfördelar men jag anser att de är relativt svaga. Jag tror därför att lönsamheten på sikt kommer minska och att Svedbergs investeringar kommer ge medioker avkastning.

------
Jag har även minskat rejält i H&M på grund av kursrusningen. Det blir ett eget inlägg om HM (antagligen i slutet av veckan efter kvartalsavslutning på jobbet). I korthet prisar dagens värdering in hög tillväxt under lång tid och jag ser ingen vidare säkerhetsmarginal. 


*Ändring efter publicering

söndag 29 september 2013

H&M och börsen som facit

I november 2011 handlades H&M under 210kr och jag skrev: 
"Företaget har under året haft problem med lönsamheten och aktien har gått ner 16% på ett år. Jag är övertygad om att lönsamhetsproblemen är tillfälliga.
 * Bomullspriser verkar ha toppat och har backat en del. Inget konstigt då det är en bransch utan inträdeshinder där årets höga priser med tiden inneburit större bomullsodlingar.
* Kapacitetsbrist i textilfabriker. Samma story med utbud-efterfrågan bör gälla här.
* Valutaeffekter. Svänger som alltid fram och tillbaka.


[...] HM brukar dela ut nästan hela vinsten och jag tror att detta mönster kommer fortsätta. Sedan börsnoteringen 1973 har HM ökat antal butiker med 9% årligen. En vinsttillväxt på dryga 5% räcker för att ge tvåsiffrig totalavkastning. Detta för ett SKULDFRITT företag med en majoritetsägare tillika ledning som alla borde vilja dela båt med.[...] HM uppgår nu till 26% av portföljen."


Idag handlas aktien kring 280kr samtidigt som investeraren fått två utdelningar på 9,5kr stycket. Det är lätt att klappa sig själv på axeln och skryta för kollegorna på lunchrasten. Men faktum är att såhär knappa två år senare kan vi konstatera att  min tro på "normaliserad" lönsamhet ännu inte infriats. Tvärtom har lönsamheten sjunkit ytterligare. Dessutom har kassaflödet försvagats.

Trots att lönsamheten minskat är Mr Market av någon anledning beredd att betala ett märkbart högre P/S idag än 2011. Jag anser att det är farligt att använda några års börsavkastning som facit. Dåliga strategier kan ge goda resultat på kort sikt. Även om det är svårare tror jag det är bättre att mäta ungefärlig avkastning exklusive omvärdering. Några nyckeltal för HM 2011-2013:
Direktavkastning (novemberkurs)  4.5%
Vinsttillväxt                                     0%
Eget Kapital                                    1%
Försäljning                                      7%
Exklusive omvärdering har H&M alltså avkastat 4,5% plus ett par procents årlig tillväxt. Ganska medelmåttigt alltså.

onsdag 25 september 2013

Schillers PE10 sep-13 (del II)

Igår förde jag ett resonemang att PE10 för amerikanska börsen visserligen är historiskt hög men att räntorna samtidigt är historiskt låga. Börsens värdering "borde" ha en stark koppling till den säkra räntan. Om alternativavkastningen (räntan) är hög borde rimligtvis börsen värderas lågt (allt annat lika).

Detta samband kan observeras i historiska data men sambandet är svagt, förvånande svagt i mina ögon. Historiskt har en  ränteuppgång från 2 till 4% inneburit endast 4% lägre PE10.

Schillers PE10 vs GS10.
Månadsvisa data från 1900 till idag.
(källa Yale University)

tisdag 24 september 2013

Schillers PE10 sep-13 (del I)

Amerikanska börsen har rusat närmare 20% i år. Schillers PE10 har passerat 24. Ur ett historiskt perspektiv är värderingen av amerikanska börsen ovanligt hög. Nuvarande värdering (PE10 på 24) är 50% högre än hundraårssnittet (PE10 på 16). IT-bubblan drar upp det historiska snittet: under perioden 1900-1990 snittade PE10 på 14.

Men samtidigt är det motiverat att börsen värderas högre än tidigare p.g.a. dagens rekordlåga räntor .  Idag är räntan på en tioårig amerikansk statsobligation endast 3% jämfört med hundraårssnittet på 5%. Dagens "Earnings Yield" (1/PE) på 4,1% är kanske inte så pjåkig trots allt om säkra räntan är 3%.  Investeraren får som grädde på moset bättre inflationsskydd med aktier.
Schillers PE10
(källa Yale University)

tisdag 17 september 2013

Mr Market gör det igen

I november 2012 skrev jag:
"H&Ms aktie är ner 3.7% idag på svag oktoberförsäljning. Det verkar absurt att en enda månads försäljning har betydelse för aktiekursen. Historiskt har tillväxttakten varierat kraftigt över månaderna"
Igår steg H&Ms aktie 4% (!) baserat på försäljningssiffror för en enda månad.


Historik
Sedan 2009 har H&Ms försäljningstillväxt i lokala valutor snittat 9%. Tillväxten är dock inte jämnt fördelad över månaderna. Det finns gott om extrempunkter både över och under snittet.
Denna starka försäljningstillväxt har uteslutande kommit från nya butiker. Försäljning från befintliga enheter (aktiva minst ett år) har nämligen stått stilla (egentligen minskat med beaktande av inflation). Om detta fortsätter är det oroande då det innebär att HM måste fortsätta öppna butiker för att hålla jämn takt med inflation. Tillväxt från befintliga enheter vore lönsammare och säkrare än nyöppnade butiker.

Vi ser att även nyckeltalet "försäljning från befintliga enheter" har en volatil historik. Inget jag skulle basera värdering på.

fredag 13 september 2013

Portföljupdate 20130913

Då var det dags för den återkommande portföljuppdateringen.

Direktavkastningen är fortsatt god. Nytt sedan sist är att Philip Morris höjt utdelningen 11%. Jämfört med amerikanska tobaksbolag är dess utdelningsandel fortsatt låg (men allt är relativt). Direktavkastningen ovan bygger på senast kommunicerade utdelning. Det kan befaras att Orange tvingas sänka sin utdelning p.g.a. försvagad intjäning och höga skulder. Nuvarande utdelningsandel är ca 80% (tabellen ovan bygger på historisk intjäning, jag bedömer att nuvarande intjäning är lägre för Orange). Med halverad utdelning från Orange skulle portföljens direktavkastning sjunka till 4,4%.

Ser vi på priset relaterat till fritt kassaflöde respektive vinst kan portföljen förväntas avkasta 7-8% med nolltillväxt (1/PE). Tumregeln 1/PE bygger på att bibehållna vinster förräntas till OK avkastning. Desto lägre utdelning och återköp, desto viktigare blir förräntningen på bibehållna vinstmedel. I grova drag har portföljens bolag historiskt allokerat 60% av vinsterna till utdelning, 20% till aktieåterköp och 20% till företaget självt (investeringar för att växa, amortering av skulder mm).

Philip Morris dominerande position i portföljen har stärkts ytterligare på sistone p.g.a. inköp.

söndag 1 september 2013

VIV q2-13

Det är mycket på gång för Vivendi. Majoriteten av innehavet i Activision Blizzard såldes nyligen och med hög sannolikhet kommer även innehavet i Maroc Telecom avyttras under 2013. Spontant ser prislapparna godkända ut. Jag skulle vilja se närmare men har inte hunnit p.g.a. väldigt intensiv period på jobbet.

Under våren var det även långt gångna försäljningsdiskussioner kring GVT men i slutändan bestämde sig Vivendi för att behålla innehavet (tyvärr i mina ögon, GVT värderas med hög premium mot andra telekombolag).

Q1Q2
Vivendi rapporterar att den realiserade försäljningen av Activision Blizzard och den förväntade försäljningen av Maroc Telecom kommer halvera dess nettoskuld.

Försäljning (konstant valuta, ex ATVI och Maroc Telecom):         Oförändrad
Canal+                                               +5%
Universal Music                             Svårbedömt pga förvärv av EMI
GVT                                                  +15%
SFR                                                   -11%

EBIT (konstant valuta, ex ATVI och Maroc Telecom):                         -26%
Den lägre vinsten beror primärt på SFR.


----
Förra veckan köpte jag mer PM till kursen 85.6$ (PE ca 16). PM svarar därmed för 29% av portföljens marknadsvärde.

Aktien handlas under 84$ för tillfället och jag kommer antagligen köpa mer nästa vecka.

Mail vid nytt inlägg