fredag 10 maj 2013

Analys av Kabe

senaste uppdaterad:  23e april 2016.

Allmänt om bolag
Kabe tillverkar och importerar husbilar och husvagnar. Kabe är verksam i såväl premiumsegmentet (egenproducerade fordon under varumärke Kabe) som låg- och mellanprissegmentet (importerade fordon under varumärket Adria). I Sverige är Kabes marknadsandel 50% för husvagnar och 20% för husbilar (24 respektive 6% om vi exkluderar importerade fordon).

Kurt Blomqvist grundade företaget i början av 60-talet. Familjen Blomqvist är fortfarande huvudägare med 55% av aktierna och 70% av rösterna. Kurts döttrar Maud och Anita sitter i styrelsen sedan 1998. Maud är även designchef. VD Alf Ekström är gift med nämnda Maud. Alf har suttit i styrelsen sedan 1984 och varit VD sedan 1995. Ägare i ledningsfunktioner ser jag som en stor styrka. Därmed sammanflätas aktieägarnas och ledningspersonernas intressen.


Operationella segment
Andel av försäljning 2014:
Kabe                    (egenproducerat, premium)                     45%
Adria                   (importerat, låg- och mellanpris)              42%
Kama Fritid        (reservdelar, fritidsmöbler, förtält mm)    13%

Sedan finanskrisen har den nordiska husvagnsmarknaden minskat kraftigt medan husbilsmarknaden växt. Detta är lite oroande med tanke på att Kabes position är starkare inom husvagnar.


Vinsterna då?
Andel av rörelseresultat 2009-2013:
Kabe                     53%
Adria                    29%
Kama Fritid          17%
Egenproducerade premiumfordon har som förväntat högre marginaler än importerade Adria.


Geografisk spridning
Andel av försäljning 2014:
Sverige                                                    70%
Övriga Norden                                         27%
Övriga Världen                                          3%


Historik
Kabe kan kännas som ett sömnigt bolag men bolaget har faktiskt växt kraftigt sista decenniet. 
Sedan 1999 har Kabes försäljning och tillgångar ökat 10% årligen medan vinsttillväxten snittat på 13%. Ungefär hälften av tillväxten beror på att Kabe börjat importera och sälja varumärket Adria.
Kabe har en lång vinst- och utdelningshistorik.

Kassaflödet är inte lika imponerande.Om fritt kassaflöde år efter år är svagare än redovisad vinst kan detta tyda på att vinsten är dopad. I extremfall kan osäljbara produkter gömmas i lager och därmed inte kostnadsföras medan försäljning kan skapas genom att sälja till uteliggare på kredit. Vanligare är nog att företag på dekis tvingas ge fördelaktigare villkor till kunderna med längre betalningsfrist och kortare leveranstid (större lager).

Denna varningslampa lyser starkast när det gäller företag med svag tillväxt. Om investeringar inte leder till tillväxt bör de rimligen redovisas som kostnad. Svagt fritt kassaflöde är inte lika oroande när det gäller företag som visar tillväxt. Investeringar och växande kundfordringar slukar visserligen kassaflöde men de bidrar även med värdeskapande tillväxt. Företaget är inte tvunget till dessa åtgärder för att behålla nuvarande vinstnivå. Ett varningstecken för båda typerna av bolag är fallande ROA år efter år. Detta tyder på att investeringar görs till allt lägre avkastning.
 
Den huvudsakligen orsaken till Kabes svaga kassaflöde är att den höga tillväxten har krävt växande lager och kundfodringar. Om vi antar konstant rörelsekapital över tid närmar sig fritt kassaflöde vinsten.



Värdering (baserat på pris 136sek)
Direktavkastning:               2,9%
Utdelningsandel (5år E):      40%
Utdelningsandel (5år FCF)   90%

EV/EBI (skuldjusterat PE, fem års vinstnitt)   13
EV/EBI (skuldjusterat PE, tio års vinstnitt)     14
P/B*                                                                  1,5
* ex goodwill, byggnader och land@ ursprunglig investering. 
Fritt kassaflöde har snittat kring hälften av vinsten (se diskussion under historik).
Baserat på fjorton års ROA uppgår skuldjusterat PE till 10.


Finansiell ställning
Soliditet                                  70%
Räntetäckningsgrad (tio år)      15
Urstark balansräkning, Kabe har en nettokassa på ca 12kr per aktie.


Lönsamhet
ROA (net income ex goodwill) har sedan 2002 snittat 10%. Detta är en ganska hög nivå (ROE blir högre tack vare skulder; ROE har snittat 19%). Glädjande är också att lönsamheten inte verkar ha försämrats över tid.

Sedan 2000 har 30% av det löpande kassaflödet investerats tillbaka i rörelsen. Det är en imponerande att denna låga investeringsnivå räckt till hög tillväxt.


Bedömning
Jag ser Kabe som ett kvalitetsbolag. Stark marknadsställning, lång vinsthistorik, familjeägt och familjestyrt.

Mitt motiverade värde är 160SEK vilket motsvarar 10 gånger normaliserad och skuldjusterad vinst (tar lite höjd för att högre andel husbilar kan ge lägre lönsamhet). Börsvärdet är 15% lägre.

-------  
Länkar
Värdebyrån:  Analys av Kabe

Før øvriga inlægg om bolaget, anvænd bloggens søkfunktion på startsidan.

9 kommentarer:

  1. Jag köpte mina första Kabe idag, en post motsvarande 6% av portföljen.

    SvaraRadera
  2. Tack för en intressant analys! Gillar också att du dök lite djupare i bolagets kassaflöden än vad jag gjorde.

    Angående bolagsskattens sänkning har jag tänkt lite på hur den påverkar de olika bolagen jag tittat på och jag tror att KABE är ett av de bolag som drar störst nytta av den. I exempelvis Malmbergs/Swedols fall tror jag inte att de efter lite tid kommer ha någon nytta alls av sänkningen. Då de har ett snarlikt produktutbud som resterande aktörer på marknaden antar jag att sänkningen till stor del kommer gå till kunderna i form av lägre priser, inte att alla bolagen gemensamt får höjda marginaler.

    Men i KABEs fall tror jag att sänkningen är mer fördelaktig. De största konkurrenterna är tyskar och betalar vad jag förstår i princip ingen skatt i Sverige, vad jag vet har de inga försäljningsbolag här utan jag antar att svenska återförsäljare importerar från Tyskland. Detta bör göra att sänkningen gör KABE och SoliferPolar mer konkurrenskraftiga mot tyskarna. Något som är lite härligt då tyskarna de senaste åren haft valutafördelar mot KABE.

    SvaraRadera
  3. Kabe har intresserat långsiktiga som kvalitetsbolag i många år till dags dato, jag tror att ett antal av gamla skolans diciplar har tittat närmare på den genom åren och har den på bevakningslistan för tillfälliga dippar för inköp :-)
    ROA, är det return on assetts du avser med detta jag blev lite förvirrad av hur du skriver runt nyckeltalet?, så bäst att fråga istället för att stilla undra tänkte jag...
    Mvh.

    SvaraRadera
    Svar
    1. jajamen avser Return On Assets. Vanliga definitionen av ROA ær rørelseresultat / totala tillgångar. Jag anvender en modifierad definition der ROA = [resultat efter skatt] / [totala tillgångar minus goodwill].

      Jag har en førmåga att skriva lite kryptiskt ibland, fråga gjerna hvis något er oklart/førvirrande.

      Radera
  4. Tack då blev det genast lättare att följa vad du avsåg :-)
    Annars en mycket trevlig genomgång.

    SvaraRadera
  5. Läste inlägget från april med din bevakningslista. Där vad Kabe ganska övervärderad.

    Har du ändrat din uppfattning om bolaget sen dess eller hur kommer det sig att du köper?

    Hur ser du på "motivated price" i nuläget?

    SvaraRadera
    Svar
    1. bra fråga, bevakningslistan blev lite missvisande før Kabe. Som genvæg satte jag "vinst" på bevakningslistan som snitt av fritt kassafløde och redovisad vinst. Kabes relativt svaga fria kassafløde drog då upp PE. I Kabes fall tror jag dock att redovisad vinst ær relativt næra sanningen(før svagt væxande føretag anvender jag hellre FCF). I bevakningslistan ingår inte heller nettokassan.

      Ska ta mig en funderar kring bevakningslistan, kanske er det bettre jag gør en egen bedømning av intjæning.

      Jag anser att "motivated price" før Kabe ær åtminstone 120kr vilket motsvarar PE5*=12 (justerat før nettokassa och legre skattesats).

      Radera

Mail vid nytt inlägg