lördag 30 juni 2012

Analys av Ekornes

Senast uppdaterad: 25e maj 2013

Allmänt om bolag
Bloggkollegan Spartacus Invest har fått mig att ta en närmare titt på möbeltillverkaren Ekornes. Norsknoterade Ekornes är nog mest kända för sina Stressless fåtöljer. MIO är en av återförsäljarna i Sverige och jag ser att dessa fåtöljer går loss för ca 16 000kr stycket. Ganska långt ifrån IKEA således.. Utöver fåtöljer tillverkas soffor (Stressless), sängar (Svane) samt en del annat möbelrelaterat såsom soffbord. Alla produktgrupper verkar höra till premiumsegmentet.

Största ägare är svenska Nordstjernan (tillhör Johnsonsfären) med drygt 15% av aktierna. Trevligt med en aktiv och långsiktig ägare. Ägarandelen hade gärna fått vara lite högre men december 2009 var ägarandelen knappa 12% så det går åt rätt håll.
Stressless fåtölj
(bildkälla Ekornes Annual Report 2011)
Operationella segment
Ekornes delar upp sin försäljning i fyra områden. Tabellen listar andel av 2011 års försäljning och inom parentes årlig försäljningstillväxt sedan 2008:
Stressless Chairs  62% (+3% årligen)
Sofas                    25% (-4)
Svane Madresses   9% (+4)
Other                      4% (+7)
Vi ser att Stressless fåtöljerna har en avgörande betydelse.


Geografisk spridning
Andel av 2011 års försäljning och inom parentes årlig försäljningstillväxt sedan 2008:
Europa             67% (varav norden 20%)     (-2% årligen)
USA/Kanada   19%                                       (0)
Asia/Pacific     10%                                      (+21)
Other                  5%                                     (+22)
Asien och andra tillväxtmarknader verkar gå strålande. Jag kan tänka mig att asiater i takt med stigande välstånd gärna vill ha lyxiga västerländska möbler.

Historik (klicka på graferna för förstoring)
Stabila svagt stigande vinster. Lång men darrig utdelningshistorik. Har sedan 2001 delat ut hela 85% av snittvinsten.

Vi kan även kasta ett getöga på kassaflödets utveckling. Liknande utveckling; få dåliga år men svag tillväxt.

Tillväxt (bedömning utifrån historik)
Sedan 2002 har försäljningen växt 4% per år medan vinsten är oförändrad.


Värdering (baserat på priset 90 NOK)

Direktavkastning:                                       6.1%
Utdelningsandel (fem års vinst):                64%
Utdelningsandel (fem års fritt kassaflöde) 78%
P/E5:                                                            10
P/FCF5:                                                       13
P/B ex goodwill:                                         2.0

Finansiell ställning
Räntetäckningsgrad (fem år):   100
Soliditet ex goodwill:                78%
Riktigt starka finanser!

Lönsamhet
Fem års ROA (net income ex goodwill): 15% - utmärkt!
Men i verkligheten lägre. Capex har regelmässigt varit större än avskrivningarna (mellan 2004 och 2011 var Capex 29% större). Ekornes kan verka som en god illustration på vikten av att komplettera redovisad vinst med kassaflöde. För Ekornes tycker jag att det fria kassaflödet är mer relevant än redovisad vinst då det är rimligt att alla investeringar klassificeras som "underhåll" då tillväxten är så svag. Vad är investeringar som inte ger tillväxt om inte kostnad?

Hursomhelst, Ekornes har det senaste decenniet återinvesterat 34% av det löpande kassaflödet (vilket är ganska lite). Det mesta delas istället ut. Ekornes verkar inte ha gjort ett enda förvärv av vikt det senaste decenniet. Mumma säger jag.

Lite oroväckande att ROA försvagats sedan decenniets början.

Bedömning
Största plumpen i protokollet får Ekornes för sin obefintliga tillväxt. Men jag är benägen att godkänna detta då så mycket av det löpande kassaflödet delas ut. På plussidan hamnar de urstarka finanserna, den stabila verksamheten samt godkänd ägarstruktur.

Ekornes produkter verkar gå bra i tillväxtmarknader vilket kompenserar intäktsfall i mer etablerade marknader. Jag noterar att Ekornes är väldigt beroende av en enda produktgrupp. Men det är en produktgrupp med lång historik och ett välkänt och etablerat varumärke.


-------  
Länkar
Spartacus Invest: Analys av Ekornes
defensiven: Inköp Ekornes

Morningstar kommenterar olika branscher (q2-12)

En gång i kvartalet ger Morningstar sin syn på olika branscher och häromdagen kom Q2: 
Jag tycker det brukar vara ganska intressant läsning. Missa inte Morninstars favoriter på sista sidan i varje branschgenomgång.

Morningstar Outlook For Utilities
"Languishing power and gas prices continue to weigh on earnings for diversified utilities and power producers. Year to date, gas prices are down 13% and power prices are down 6%.[...] We now count 35 GW of planned or executed coal plant shutdowns since late 2010, up from 30 GW last quarter and closing in on our 53 GW estimate. Gas generation in March hit its highest share of total U.S. generation in at least 40 years at 30%, while coal's share fell to its lowest level at 34%"
 
Exelon är en av Morningstars favoriter:
"Even though we believe Exelon's $7 billion acquisition of Constellation in March was value dilutive, the addition of Constellation's countercyclical retail business comes at just the right time. As power and gas markets have plunged, Constellation's retail business and regulated utility offer an offset to Exelon's huge generation fleet. [...] For those who concur with Exelon management that power prices will stay low for many years, the merger should easily be accretive. But if you believe Exelon can be the utility sector's big winner from environmental regulations, then Constellation will be a drag.[...] We still think Exelon offers a compelling value"

Ohållbart pris på naturgas?
På tal om naturgas refererar Morningstar till en intervju med Exxons VD Rex Tillerson: 
[Exxon is] making "no money" on U.S. natural gas due to low prices that have fallen below the cost of production. [U.S. natural-gas prices] are not sustainable, as energy companies won't be able to continue drilling unless prices rise,

måndag 25 juni 2012

Vilken typ av vallgrav är bredast?

Efter en härlig semestervecka på landet är jag nu tillbaka på jobbet. Här kommer ett referat till en läsvärd artikel från Morningstar betitlad Not All Moats Are Created Equal. Som uppfräschning börjar jag med en kortare beskrivning av de fem kategorier Morningstar använder.

Fem typer av Moats

Cost Advantage
Companies that can deliver their goods or services at a low cost, typically from economies of scale, have a distinct competitive advantage because they can undercut their rivals on price. Likewise, companies with low costs can price their products at the same level as competitors, but make a higher profit while doing so. 
Exempel:
* HM (billiga inköp och kostnadseffektiv distribution tack vare storleken)
* Fortums vattenkraft (låg produktionskostnad men betingar samma pris som andra energiformer)

High Switching Costs 
Switching costs are those one-time inconveniences or expenses a customer incurs in order to switch over from one product to another, and they can make for a very powerful moat. 
Exempel:
*Microsoft och andra programutvecklare (tids- och energikrävande att lära sig nya program). Tänk bara på större företag, kostar stora summor att lära om hela personalen till nya datasystem.
* Banker (tids- och energikrävande att byta bank eller flytta pensionspengar)

The Network Effect
The network effect occurs when the value of a particular good or service increases for both new and existing users as more people use that good or service. It can also occur when other firms design products that complement an existing product, thereby enhancing that product's value.
Exempel:
*Ebay (positiv spiral- Ebay har flest säljare vilket lockar köpare. Detta lockar i sin tur dit fler säljare eftersom det är där köparna finns)
* VISA (varje ny affär som godtar VISA ökar värdet för kunden. Intresset för VISA-kortet ökar vilket gör att fler butiker godtar kortet). 
* Microsoft och andra programutvecklare (svårt att byta från branschstandard, kan mottagaren läsa mitt dokument om jag icke använder Office?)

Intangible Assets
several types [...] including intellectual property rights (patents, trademarks, and copyrights), government approvals, brand names, a unique company culture, or a geographic advantage.
Exempel:
* Läkemedelsbolag (patent ger monopol)
* Coca-Cola (varumärken betingar premiepris)

Efficient Scale
limited market that is being efficiently served by one or a very small number of competitors, and some markets are just natural monopolies or natural oligopolies.
Exempel:
* Fortums eldistribution (naturligt monopol)
* Köpenhamns flygplats (finns bara plats för ett fåtal flygplatser i norden)



En del är bredare än andra?

Paul Larsen på Morningstar skriver: 
"Efficient Scale is far more common among narrow-moat firms, while the Network Effect is far more common among wide-moat firms. This makes intuitive sense. When a company is benefiting from the network effect, it can often be a "winner take all" situation, giving the leading firm a wide moat while leaving competitors with no moat at all. The other sources of competitive advantage simply lend themselves to more shades of gray. [...] Concerning efficient scale, it also makes intuitive sense that this would be more common among narrow-moat firms. The entire dynamic is actually based upon companies operating in a niche that is profitable enough to generate positive economic profits, but not large or profitable enough to attract competition. 
 
[...] among the five potential sources of moat, the cohort of companies that derive their competitive advantage from intangible assets has posted the best returns on capital over our measurement periods. Conversely, companies that benefit from efficient scale have had the worst fundamental performance by a fairly large margin."

Till sist en cliffhanger.. planerar en uppföljare där jag placerar mina aktier utifrån Morningstars kategorier och även jämföra med faktisk lönsamhet.

lördag 23 juni 2012

HM q2 2012

q1q2
Försäljning (konstant valuta) +12%
EPS (sek)                            +16%

En del av lönsamhetstappet har (föga förvånande) tagits tillbaka. Rapporten gjorde Mr Market euforoisk och aktien är tyvärr upp 12% den senaste veckan (senast 246kr). Jag hade gärna fortsatt köpa mer HM på tidigare nivåer. Men jag får vara nöjd med den post jag ändå har (portföljens största).

Expansionen är bred, under det senaste halvåret har HM öppnat butiker i ett tjugotal länder. Flest butiker har öppnats i Kina  (19 av 103). Avkastning på eget kapital urstarka 48%.

söndag 10 juni 2012

enkel excelmall

Efter ett par önskemål från läsare lägger jag upp min Excelmall. Består mest av utdelnings- och vinsthistorik, så förvänta er inte någon banbrytande avancerad värderingsmodell:) Största nyttan jag har av filen är att det är lätt att uppdatera värderingar i takt med prisförändringar. Här kan filen laddas ner. Språket blev engelska då ca 20% av bloggens läsare befinner sig utanför norden.

Avslutningsvis en ovanligt fin katt:

Mail vid nytt inlägg